Не хватает прав доступа к веб-форме.

Записаться на семинар

Отмена

Звездочкой * отмечены поля,
обязательные для заполнения.

Конвертация валюты

Корпоративные конфликты в современной России и за рубежом

Файлы

Национальный совет по корпоративному управлению

Исследование подготовлено
Центром экономических и финансовых
исследований и разработок

в Российской экономической школе (ЦЭФИР РЭШ)


Москва, 2011

Авторы текста:
Сергей Степанов
Салават Габдрахманов

Редакционный совет:
Сергей Гуриев
Сергей Поршаков
Сергей Степанов

Авторы выражают благодарность профессору экономики и финансов Свободного университета Брюсселя Марко Бехту, представителю Российской Федерации в Совете директоров Европейского банка реконструкции и развития Денису Морозову и заместителю директора, аналитическому руководителю Службы рейтингов корпоративного управления рейтингового агентства Standard & Poor’s Олегу Швыркову за ценные советы и комментарии при подготовке исследования.

В работе над исследованием в качестве ассистентов принимали участие Игорь Белик, Владимир Гусев, Роман Никифоров и Галина Редькина.

Исследование посвящено анализу корпоративных конфликтов в современной России и за рубежом. В нем разбираются основные типы конфликтов, причины их возникновения и последствия, а также проводится сравнение конфликтов в России с конфликтами в США и Западной Европе. В качестве специальных «кейсов» в работе подробно анализируются два наиболее резонансных корпоративных конфликта, протекающие на данный момент в России: в ТНК-BP и в ГМК «Норильский никель». Изучаются причины обоих конфликтов, методы противоборствующих сторон, формулируются выводы и обсуждаются возможные сценарии их урегулирования.

СОДЕРЖАНИЕ

Введение

Раздел 1
КОРПОРАТИВНЫЕ КОНФЛИКТЫ В США

1.1. Акционеры-активисты
1.2. Роль судов в корпоративных конфликтах

Раздел 2
КОРПОРАТИВНЫЕ КОНФЛИКТЫ В КОНТИНЕНТАЛЬНОЙ ЕВРОПЕ

2.1. Конфликты между миноритарными и контролирующими акционерами
2.2. Акционерные иски в континентальной Европе
2.3. Наличие нескольких крупных акционеров в компании: «плюсы» и «минусы»
2.4. Роль государства и работников компании в корпоративных конфликтах
2.5. Акционеры-активисты в Европе

Раздел 3
КОРПОРАТИВНЫЕ КОНФЛИКТЫ В РОССИИ

3.1. Корпоративное управление и кризис
3.2. Разновидности корпоративных конфликтов в российских компаниях
3.3. Конфликты типа «миноритарий против мажоритарного акционера» в частных компаниях
3.4. Координация действий миноритариев
3.5. Миноритарии против госкомпаний
3.6. Акционерный активизм по-русски. Роль СМИ
3.7. Конфликты между крупными неконтролирующими акционерами
3.8. Влияние конфликта на деятельность компании
3.9. Выводы

Раздел 4
КОНФЛИКТ АКЦИОНЕРОВ ТНК-BP

4.1. История конфликта
4.2. Причины конфликта
4.3. Методы сторон
4.4. Последствия конфликта

Раздел 5
КОНФЛИКТ В ГМК «НОРИЛЬСКИЙ НИКЕЛЬ»

5.1. Краткая история конфликта
5.2. Причины конфликта
5.3. Методы борьбы
5.4. Возможные сценарии разрешения конфликта
5.5. Предложения по совершенствованию практики корпоративного управления

ВВЕДЕНИЕ

В данном исследовании под «корпоративным конфликтом» мы будем понимать открытое противостояние, в которое вовлечены две или более сторон из числа акционеров, менеджеров, членов совета директоров и, в случае поглощения, потенциальный поглотитель.

Первые две части исследования посвящены корпоративным конфликтам в США и Европе. В них рассматриваются причины, типы и способы разрешения корпоративных конфликтов, а также их последствия для компаний. В третьей части исследования проанализированы особенности корпоративных конфликтов в России и их отличия от зарубежных аналогов. В четвертой и пятой частях подробно разбираются два наиболее резонансных корпоративных конфликта, протекающих сейчас в России: в ТНК-BP и ГМК «Норильский никель».

Существуют две основные причины возникновения корпоративных конфликтов: расхождения во мнениях и расхождения в интересах сторон. Далеко не все конфликты возникают по причине какого-либо несовпадения интересов его участников. Значительная часть разногласий внутри совета директоров и между директорами и менеджментом происходит вследствие различий во мнении относительно оптимальной стратегии компании. Например, члены совета директоров могут совершенно искренне придерживаться разных взглядов на то, какая стратегия способна максимально увеличить акционерную стоимость. Подобные конфликты решаются путем голосования либо на заседании совета директоров, либо на собрании акционеров. О большинстве таких разногласий мы узнаем крайне редко – будучи «внутренней кухней» компании, они не сопровождаются публичным выяснением отношений. Те корпоративные конфликты, что попадают в поле зрения СМИ, зачастую связаны с наличием конфликтов интересов.

Одним из наиболее известных примеров публичного корпоративного противостояния прошедшего десятилетия, в котором у противоборствующих сторон отсутствовали видимые конфликты интересов, является конфликт 2002 г. в компании Hewlett-Packard между тогдашним гендиректором Карли Фиориной (Carly Fiorina) и акционерами-членами семей Хьюлетт и Паккард относительно слияния с компанией Compaq. При этом Вальтер Хьюлетт (Walter Hewlett) еще и входил в совет директоров Hewlett-Packard1. Карли Фиорина считала слияние с Compaq стратегически верным решением, тогда как Вальтер Хьюлетт и Дэвид Паккард (David Packard) придерживались иной точки зрения. Конфликт разрешился цивилизованным путем на собрании акционеров, где Карли Фиорина выиграла с минимальным перевесом: 51,4% голосов «за» и 48,6% голосов «против»2.


1 Не слишком явные конфликты интересов в этой истории все же могли быть. Так, на каком-то этапе конфликта Вальтер Хьюлетт утверждал, что слияние с Compaq принесет Фиорине существенное увеличение в вознаграждении. С другой стороны, такая гигантская сделка потенциально несла в себе существенные риски для Hewlett-Packard, а члены семей и их благотворительные фонды, будучи достаточно крупными акционерами, могли относиться к риску более негативно, чем другие акционеры.

2 По материалам кейса Palepu K., Barnett J. Hewelett-Packard – Compaq: The merger decision. Harvard Business School case # 9-104-048. 2004.


В целом корпоративные конфликты, вне зависимости от того, вызваны они конфликтами интересов или простой разницей во мнениях, по типам разногласий можно разделить следующим образом:

  1. Разногласия относительно стратегии компании.
  2. Разногласия из-за условий конкретных сделок, под которыми понимаются не только купля/продажа продукции или активов, но и сделки по слияниям и поглощениям, эмиссия или выкуп акций, выплата дивидендов, рекапитализация и т. п.
  3. Разногласия по поводу состава совета директоров и менеджмента компании.
  4. Разногласия относительно как системы, так и отдельных элементов корпоративного управления в компании, таких как численность и структура совета директоров и его комитетов (например, сколько в нем должно быть независимых директоров), содержание устава и внутренних положений (например, нужны ли в них «противозахватные» механизмы), размера и схемы компенсации гендиректора.

В любой компании существуют конфликты интересов и различия во взглядах на стратегию развития. Однако при грамотно выстроенной системе корпоративного управления они минимизируются, а возникающие разногласия решаются цивилизованным путем. Например, если в компании большинство членов совета директоров являются независимыми и их репутация не подвергается сомнению, то вряд ли у кого-то появится повод оспаривать решения совета. Если в компании выстроен адекватный механизм вознаграждения менеджеров (в частности, существует реально независимый и компетентный комитет по вознаграждениям), то стимулы менеджеров будут соответствовать задаче максимизации долгосрочной стоимости компании, а акционеры не обвинят менеджмент в получении чрезмерной компенсации. Если структура собственности в компании прозрачна, вплоть до раскрытия конечных бенефициарных владельцев, а также задействованы механизмы внутреннего контроля, то одобрение сделок с заинтересованностью будет происходить без участия в голосовании заинтересованного лица, и они не вызовут разногласий.

Типы корпоративных конфликтов во многом определяются (1) правовой средой, культурными и политическими традициями страны; (2) структурой собственности и контроля в компании. На самом деле, как показывают эмпирические исследования, первый и второй факторы взаимосвязаны. Как правило, в странах со слабой правовой защитой интересов акционеров собственность в компаниях сильно концентрирована1. При этом возможна и обратная связь: контролирующим собственникам может быть невыгодна сильная защита миноритариев и они препятствуют прохождению законов, усиливающих юридические позиции последних2.

В правовой среде с неэффективной защитой миноритариев велики частные выгоды контроля (private benefits of control), поскольку у контролирующего собственника больше возможностей управлять компанией в угоду себе, пренебрегая интересами других акционеров. Эмпирические исследования находят существенную отрицательную зависимость между качеством защиты прав акционеров и размером частных выгод контроля3. Одновременно в странах с худшей правовой защитой акционеров рыночная оценка компаний по отношению к их фундаментальным показателям (активам, прибыли, резервам и т. п.) ниже4.


1 Это убеждение стало превалирующим, начиная с публикаций: La Porta R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer A. Corporate Ownership around the World//Journal of Finance. Vol. 54. Iss. 2. 1999. P. 471– 517; La Porta, R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer A., Vishny. R.W. Law and finance//Journal of Political Economy. Vol. 106. No. 6. 1998. P. 1113–1155. Однако две недавние работы не находят корреляции между правовой защитой акционеров и концентрацией собственности, ставя традиционный взгляд под сомнение. См.: Holderness C.G. Do differences in legal protections explain differences in ownership concentration? //Boston College working paper. 2009; Spamann H. The antidirector rights index revisited//Review of Financial Studies. Vol. 23. No. 2. 2010. P. 467–486.

2 Pagano M., Volpin P.F. The Political Economy of Corporate Governance//American Economic Review. Vol. 95. No. 4. 2005 P. 1005–1030; Perrotti E., von Thadden E.-L. The Political Economy of Corporate Control and Labor Rents//Journal of Political Economy. Vol. 114. Iss. 1. 2006. P. 145–174.

3 Dyck A., Zingales L. Private Benefits of Control. An International Comparison//Journal of Finance. Vol. 59. No. 2. 2004. P. 537–600.

4 La Porta, R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer A., Vishny. R.W. Investor Protection and Corporate Valuation//Journal of Finance. Vol. 57. No. 3. 2002. P. 1147–1170.


Высокие частные выгоды контроля приводят к сильной концентрации структуры собственности в странах с неблагоприятной правовой средой1. Если основатель компаний распылит большую часть акций, продав их на рынке, то он рискует расстаться с контролем, поскольку возможность перехватить контроль путем скупки акций оказывается очень соблазнительной, и другой участник рынка (рейдер) не упустит возможности заполучить контрольный пакет в обход основного бенефициара2. Поэтому, как правило, бенефициарные собственники предпочитают оставлять контрольный пакет в своих руках. Структура собственности российских компаний – яркое тому подтверждение. (9)

Вышесказанное, в частности, означает, что открытых корпоративных конфликтов не обязательно должно быть больше в странах с неблагоприятной правовой средой. С одной стороны, чем выше частные выгоды контроля, тем больше соблазн нарушать договоренности и отказываться от высоких стандартов корпоративного управления. С другой стороны, слабая правовая среда приводит к тому, что мажоритарный собственник надежно контролирует положение дел в компании и поведение менеджмента. В этих условиях у миноритариев мало шансов противостоять ему надлежащим образом. В результате открытых конфликтов в такой компании может и не возникать.


1 La Porta, R., Lopez-de-Silanes F., Shleifer A., Vishny. R.W. Law and finance//Journal of Political Economy. Vol. 106. No. 6. 1998. P. 1113–1155.

2 Bebchuk L. A Rent-Protection Theory of Corporate Ownership and Control//NBER Working Paper. No. 7203. 1999.


Распыленность или концентрированность собственности являются ответами на потенциальные конфликты и одновременно сами служат предпосылками к возникновению определенных типов конфликтов. Так, считается, что в англосаксонских странах, где собственность компаний распылена, основной конфликт – это конфликт между акционерами и менеджментом. Распыленные акционеры из-за отсутствия координации не в состоянии должным образом контролировать менеджера, который может воспользоваться этим обстоятельством для получения личной выгоды за счет акционеров. В континентальной Европе и на развивающихся рынках в условиях концентрированной структуры собственности основным выступает конфликт между мажоритарными и миноритарными акционерами. Некоторые исследователи1 полагают, что концентрацию собственности в Европе во многом определяют политические традиции. Так, например, европейские социал-демократические ценности, в которых социальное равенство имеет приоритет над максимизацией акционерной стоимости, привели к одновременному сильному влиянию профсоюзов и высокой концентрации собственности. Концентрированная собственность служит балансом влиянию профсоюзов и наоборот.2

Как бы то ни было, в континентальной Европе, особенно в Германии3, ввиду сложившихся социалдемократических традиций, существенную роль в корпоративном управлении наряду с крупными акционерами играют профсоюзы. В контексте корпоративных конфликтов это, как правило, проявляется при попытках поглощения компании. Опасаясь увольнений, работники всячески препятствуют поглощениям. Кроме того, в конфликты в крупных европейских компаниях нередко вмешивается государство. Протекционистские мотивы, стремление создать или сохранить «национального чемпиона» делают его противником потенциального поглотителя.


1 Roe M. Political Determinants of Corporate Governance: Political Context, Corporate Impact. Oxford University Press. USA. 2006.

2 Слабая защита миноритарных акционеров, в свою очередь, может объясняться политическим сговором между контролирующими акционерами и трудовыми коллективами ради получения поддержки избирателей (см.: Pagano M., Volpin P.F. The Political Economy of Corporate Governance//American Economic Review. Vol. 95. No. 4. 2005. P. 1005–1030). Контролирующим собственникам выгодна слабая защита миноритариев, так как это дает им возможность извлекать высокие частные выгоды. Но чтобы добиться этого, им нужно получить поддержку профсоюзов, в обмен на которую контролирующие акционеры гарантируют более высокую защиту прав трудящихся.

3 В Германии, по закону, половину наблюдательного совета акционерного общества должны составлять представители профсоюзов.


В частных российских компаниях вследствие высокой концентрации собственности основным конфликтом, также как и в Европе, является противостояние между миноритариями и контролирующими акционерами. Однако в России вследствие недостаточно развитой правовой среды и отсутствия верховенства закона, этот конфликт выражен более ярко, а нарушения прав миноритариев зачастую происходят в более грубой форме, нежели в Европе. Дополнительным фактором, обостряющим конфликты, выступает агрессивное поведение государства, поскольку риск экспроприации снижает стимулы контролирующих собственников придерживаться высоких стандартов корпоративного управления1. (11)

Второй важный тип конфликта в России – это конфликт между миноритариями и менеджментом/советом директоров госкомпаний, составляющих значительную долю российской экономики. Корни этих конфликтов лежат в несоответствии целей государства максимизации акционерной стоимости, неясных стимулах менеджмента и коррупции.

Помимо вышеописанных двух разновидностей конфликтов, в России нередки конфликты между крупными акционерами. Отчасти их причиной являются различия во взглядах на стратегию развития компании, но немалую роль в возникновении таких конфликтов играет слабая правовая среда с высокими частными выгодами контроля, усиливающими стимулы единолично контролировать компанию.


1 Durnev A., Fauver L. Stealing from Thieves: Firm Governance and Performance when States are Predatory. CEI Working Paper. No. 2008–12. 2008; Stulz R. The Limits of Financial Globalization//Journal of Finance. Vol. 60. Iss. 4. 2005. P. 1595–1638; Durnev A., Guriev S. The Resource Curse: A Corporate Transparency Channel. NES and CEFIR Working Paper. No. 108. 2007 (обновленная версия 2009 г. доступна на сайте SSRN: http://ssrn.com/abstract=1020476).